01

吸引眼球

大家好，我是园长～

今天来聊的是最近被讨论的很多的一只基金，原因是这只基金是由4位基金经理共同管理的。

它就是

工银领航三年持有基金

，四位基金经理分别是

杜洋

，

胡志利

，

谭冬寒

和

盛震山

。

新生事物总能引起非常多的讨论。我在公众号里一搜，满屏都在讨论“多基金经理”是不是真的有效？

大家有这个疑问很正常，因为现阶段中国的公募基金还是以单基金经理为主的模式。券商中国整理了相关的数据，目前全市场只有11只4位共管的基金产品，而且都不是一开始就设立了4人。

除了外部媒体之外，工银瑞信自己的视频号里，也体现出了受到关注的现象，和工银领航三年相关的视频点赞量普遍在300以上，而其他内容就寥寥无几了。

所以，很显然，这只由四位基金经理共同管理的基金，获得了市场非常大的关注。

02

美国的情况

但是，你知道吗，如果我们去看一看存续时间更长的美国市场的话，就会发现，多基金经理已经成为了主流。

20世纪90年代，个人基金经理管理着2/3的股票类基金；而到2016年，超过3/4的股票类基金都由2～5个基金经理管理。[1]

为什么会出现这样的转变呢？

来自Patel and Sarkissian的论文"To Group or Not to Group?"给出了答案。

他们的研究表明，在样本期间（1992年至2010年），团队管理对所有基金投资目标的风险调整后回报都有积极影响。

考虑风险因素，由三个人管理的基金收益比由单独个体管理的基金收益高60个基点。这可以理解为风险调整回报中0.6%的增长。

换个角度来看，在年回报为5%的基金中投资1000美元，50年后其收益将为11467美元。回报率高于60个基本点的基金，或者说5.6%，将会产生15247美元的收益。[2]

研究还发现，团队规模对绩效的影响是非线性的，三名投资组合经理的团队工作对基金效益最大。这表明团队决策在一定程度上能够发挥集体智慧的优势，但在团队规模过大时可能会面临协调困难和搭便车问题。

最后，团队管理的基金还表现出更低的换手率，并能够吸引更多的新资金流入。这说明团队管理能够提供更稳定的投资策略，并增加投资者对基金的信任和兴趣。

03

多样性红利

实际上，除了3/4的股权共同基金是由团队管理的之外，在科学和工程研究中也有类似的情况：

90%发布的论文是由团队完成的。在社会科学研究中，60%的论文是合著的。专利中也有一半以上是由团队完成的。[3]

这背后又有什么因素在起作用呢？

斯科特·佩奇在他的著作《多样性红利》里，给出了他的研究观点。

多样性有两个好处：一个是解决问题，一个是做预测。一个多样性的团队特别适合解决复杂的问题，和对复杂的事物做出准确预测。

佩奇的理论可以用两个数学公式概括 ——

（1）群体能力 = 平均个人能力 + 多样性

（2）多样性 > 能力

用最简单的语言说，多样性的好处就是，三个臭皮匠，好过一个诸葛亮。

如果你对于这个结论感兴趣的话，可以去读一读原书。

04

总是有效吗？

群体的智慧总是好使的吗？佩奇的理论认为，要产生多样性红利，需要解决的问题必须满足四个条件：

第一，这个问题必须得足够“难” —— 要难到没有一个人自己能够单独解决的程度。如果是一个人就能解决的事儿，强行搞多样性就是浪费人力。

从这一点来说，股票投资确实够难。符合条件。

第二，群体中的每个人，都必须有一定的能力。也就是说每个人都得够格才行 —— 国际象棋棋手可以，但球迷不行。

很显然，基金经理这个群体的基本能力是很强的。这条也符合。

第三，群体中每个人都有跟别人不一样的视角和解决问题的方法。那也就是说每个人都要有他独特的价值。

这是我们需要关注的地方。其中的一个视角是，我们可以看一下这四位基金经理擅长的行业。

数据来源：WIND

杜洋会做风格的大幅度切换，现阶段重仓在银行、地产和建筑装饰行业上；

胡志利偏大盘成长，偏好大消费和科技板块，目前重仓在食品饮料、电力设备和医药上；

谭冬寒主要聚焦医药行业；

盛震山为价值风格，偏好低估值投资，但由于之前管理着专户，我们看不到公开的持仓数据。

从行业和风格角度来看，几位基金经理擅长的领域确实还比较多元。不过，除了盛震山之外，其他几位基金经理实际上都是工银瑞信基金内部培养的，相似性也并不会很低。

实际上，斯科特·佩奇还给出了判定多样性红利存在所需要的条件——信息、知识、启发法、表达方式和心理模型。

同样的，对这部分内容感兴趣的话，可以去读原书。我们这里就不展开了，因为对于具体的方法，我们也并没有更多的内部视角，需要对个体进行更加深入的访谈，对组织进行更加全面的尽调，才可能有答案。

第四，群体的规模必须足够大。

对于一只基金来说，3-5个基金经理已经算是极限了。

另外，还有一点需要关注，美国的基金行业和我们是不太一样的，基金经理通常就管理一只基金，两者深度绑定。同时，基金经理相互之间可以寻找配对合作。而我们的基金公司更多是自上而下的安排基金经理。

这在能动性上是有很大区别的。

05

四位基金经理到底怎么样？

讲到这里，你可能会问：工银的这只多基金经理的基金产品，到底怎么样，值不值得买呢？

我们需要指出的是，无论是论文中的结论还是斯科特·佩奇的研究成果，都是基于整体来说的，具体到某一个组合能不能创造多样性，或者说在投资中能不能创造超额收益，并不是绝对的。

但我们还是可以来看一看几位基金经理的历史表现，简单做个参考。

数据来源：WIND

那么，仅从历史业绩来看，几位基金经理的表现是挺不错的，能够较大幅度跑赢沪深300指数。于此同时，几只产品的相关性还比较低，作为组合也能够起到很不错的平滑作用。

数据来源：WIND

06

讲到这里，你可能又会问了，这和买一个FOF有什么区别？或者说，买四个基金经理的四只产品有什么区别？

这是一个很好的问题。我们也来回答一下。

首先，将多样性红利和投资组合类比，会低估多样性红利。

这同样是斯科特·佩奇的结论。

他说：它们两者之间的效用是根本不同的。投资组合的逻辑是：基金经理在多样性股票中进行投资来赚取稳健的回报，这样可以对冲投资风险。

比如，老王是卖伞的，雨天生意好，晴天生意不好。小青是开洗衣店的，晴天生意好，雨天生意不好。如果他们各开各的，总有很多时候生意不好。但如果他们两情相悦，结了婚。那么无论晴天雨天，都有可以做的生意。

这就是投资组合，卖伞和洗衣服晾晒是有负相关的，将他们配置在一起，就能够起到平衡的作用。投资多样性会通过减少平均回报中的不确定性而得到价值。

但是，解决问题的多样性团队，能表现得更好。

两者之间的差异在于，投资组合的表现取决于平均值。而解决问题的团队表现取决于最优值。

事实上，如果成员能够分享想法，团队就能表现得更好。如果他们能改进最好的想法，或者将其与另一个想法相结合，他们甚至能超越最优水平。

其次，除了学术的结论之外，

单只基金的费用比FOF基金要低一些，比自己做组合更便于管理。

所以，总的来说，多基金经理模式还是值得关注的。

07

结论

在说结论之前，先问你一个问题：

你知道吗整个5月份，截止23号，全市场一共募集了多少新基金规模吗？

只有100多亿，这有多低呢？

先比较下今年前4个月的情况，新基金月度发行份额分别为450.5亿份、1658.5亿份、557.7亿份和657.2亿份。

再比较下去年同期的情况，是1625亿份，是今年的14倍。

所以，无论你的咖位有多大，在现在这个市场环境下，都很难获得大规模的认购，像上上周的泉果基金刚登峰，截止25号还不到20亿，中欧基金的蓝小康据说更低，其他的新基金的规模我们就不谈了，更加不行。

实际上，如果工银瑞信的这几位基金经理单独来发产品的话，也会面临同样的情况。

杜洋目前已经管理了8只基金，规模239亿元，在发新基金也说不过去了，是吧。

胡志利虽然规模不大，69亿元，但数量已经很多了，9只。

谭冬寒主要擅长做医药的投资，规模有过大起大落，现阶段单独发行的难度也是很高的。

盛震山之前主要是做专户的投资，最近几年的业绩不错，但知名度较低，单独发公募难度也很大。

而现在，他们结合起来，共同发一只基金，估计从募集规模上来说，会有1+1+1+1>4的可能性。

而与此同时，对美国多基金经理多年数据的研究表明，多基金经理制度确实有它的正面作用，也值得引起我们的关注。

对我们来说，我们会密切跟踪工银瑞信基金在多基金经理制度上的布局，也会跟踪这只基金本身，先纳入观察池，从持仓角度再来看一看他们会具体如何操作，估计今年四季报和明年的年报出来的时候，我们会再写一篇文章。

好了，今天我就说那么多了，我们下周一见！

[1] [2] "To group or not to group? Evidence from mutual fund databases" Saurin Patel, Sergei Sarkissian,2017；

[3] 《多样性红利》斯科特·佩奇；

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